昨夜，美债收益率曲线10y-2y瞬间倒挂。这次倒挂来的掩耳不及迅雷。之前，我在这个实名认证微博里提示了美债收益率曲线将从长至短内卷，纷纷倒挂。

历史上的每一次10y-2y美债收益率曲线倒挂，都预示着经济衰退。然而，每一次都会有经济学家解释，“这次不一样”。以下是过去三十多年，美债收益率曲线倒挂后，美联储专家们如何解释“这次不一样”：

1）1990年经济衰退｜格林斯潘

1989年2月，联邦公开市场委员会格林斯潘：我从收益率曲线和它对美联储信用的看法中感到极大的安慰。它有什么前瞻性？关于未来，它告诉我们什么？我不确定是否真的如此。美国和其他地方的收益率曲线并不是未来通货膨胀的可靠指标，大多数经济衰退因通胀而起。我不会这样下注押宝。所以我不认为收益率曲线倒挂告诉我们什么重要的事情。

2）2000年经济衰退｜格林斯潘

2000 年 2 月，美联储绿皮书将收益率曲线倒挂归咎于“与财政部回购计划和对于其他相关的、债券相对供应变化预期”的技术因素。财政部长Larry Summers在倒挂之前宣布了30亿美元美债回购。

美联储注意到市场上有两种观点：一种将倒挂视为一种暂时的现象，预期曲线。一旦美联储在第一季度开始收紧货币政策，收益率曲线就会再次陡峭化。另一种观点认为倒挂jiangq继续，反映了随着美联储收紧，机构卖盘增加，经济活动放缓。

3月，绿皮书继续认为是债券供应问题，引用了国会预算办公室对削减美国国债发行的预测。美联储公开市场委员会将不得不更积极地收紧货币政策，以迫使收益率上升和抑制的股市。FOMC也讨论了来自 国内外投资组合账户对长期债券的强劲需求。但国债发行量相对于需求实在太低了，政府预算盈余也将进一步缩减债券供应。

2000 年10 月，FOMC称倒挂是“供应问题”。

2000年11月，FOMC称“收益率曲线的短端已经坍塌，清楚地反映了市场对放松的预期”。

* 最后，美股从峰值到谷底跌了约50%。

3）2007年经济衰退｜伯南克

3月6日，伯南克做了题为“反思收益率曲线”的演讲。他认为收益率下降可以归因于期限溢价的下降，反映了“大缓和时期”和货币政策的有效性。一些亚洲国家干预汇率市场，把它们的大部分的美元储备大幅投入美国国债，使美元贬值。同时，财政部的供应没有跟上养老基金等的需求。

3月6日，FOMC会议纪要记录，虽然伯南克发表了演讲，但市场对于收益率曲线倒挂的原因看法分歧。

9月6日，FOMC认为，2000年收益率曲线倒挂是一种信号，现在回想起来，当时美联储可能应该有所回应。Reinhart莱因哈特指出：出于两个原因，这个指标现在似乎不那么令人信服。收益率曲线多年来曾经失误，包括90年代中期倒挂后并没有出现的经济衰退。其次，收益率下降可能是因为不确定性减少，而不是经济脆弱性加剧的迹象。

Plosser也指出，曲线斜率变化的预测能力取决于收益率曲线变化的原因。一半是由于期限溢价Term Premium，而期限溢价对于经济衰退的预测能力较低。Miskin认为，“我对于经济衰退期间收益率曲线的变化做了一些研究。我不认为收益率曲线提供了很多信息。倒挂有特定的原因，即期限溢价扁平化。

* 最后，美股从峰值到谷底跌了约50%。

4）2018、2019年两次倒挂。2020年新冠衰退｜耶伦、鲍威尔

2017年12 月 ，耶伦称，“有充分的理由认为，收益率曲线和商业周期之间的关系已经发生了变化。

2018年6月1，鲍威尔指出。期限溢价一直很低，因此有人认为，收益率曲线平坦化是计算问题。更重要的是中性利率水平，而长期收益率似乎在告诉我们中性利率应该所在的位置。

* 2018年，美股从峰值到谷底跌了25%；2020年，美股从峰值到谷底跌了约40%。

（洪灏为中国首席经济学家论坛理事，交银国际董事总经理、研究部主管、首席策略师）