来源：固收论道

作者：蔡浩，中国首席经济学家论坛高级研究员，国家金融与发展实验室特聘研究员

1、票据冲量背景下贷款表现惨淡，住户贷款口径优化

4月，新增贷款6454亿元，同比少增8231亿元。居民户贷款更名为住户贷款，4月减少2170亿元，分项口径也发生了变化，由期限划分（短期、中长期贷款）变更为用途划分，住房贷款（中长期）、消费贷款（短期）和经营贷款（主要为短期），分别减少605亿、1044亿和521亿元，反映出疫情对居民信贷的冲击。

企业贷款增加5784亿，而中长期贷款仅2652亿元，为去年10月以来最低。新增票据高达5148亿元，为2019年1月以来最高，如此高的票据量与4月底的票据利率走势相呼应，反映出疫情对企业生产经营融资活动的影响。

2、信贷拖累致社融同比腰斩

4月社融增量9102亿元，同比少增9468亿元；社融存量增速10.2%、较上月回落0.4个百分点。从分项上看，主要是贷款项拖累，人民币贷款同比少增9224亿元，外币贷款折合人民币同比多减488亿元。其他项目变动影响较小。

3、M1和M2双双回升，资金利率大幅下降

M1和M2分别录得5.1%和10.5%，较上月回升0.4和0.8个百分点。M2大幅回升，与人民币存款多增8161亿有关，可能受疫情和股市不振影响，居民存款同比少减8700亿。M1回升可能与降准释放资金有关。

4月银行间同业拆借加权平均利率为1.62%，质押式回购利率为1.61%，均大幅低于上月和去年同期，疫情影响下，央行虽然没有调整政策利率，但充足的流动性使得市场资金利率明显下行。

4、2020年疫后债市走势或重现？

2020年疫情后，在货币政策宽松的刺激下，信用债整体表现要略好于利率债，因为流动性充裕，利率水平整体下行，合意项目间歇性缺席，所以资产荒的现象频频出现，导致信用债被超买的现象屡有发生，信用利差（尤其是中高评级、短期限）好于疫情之前。笔者结合2020-2022年的三段信用债的强势表现分析，发现信用利差走窄通常伴随着所谓“资产荒”的现象，这其实并不难理解，因为信贷疲弱，政府债发行缺席，往往意味着可贷项目有限。

今年4月以来信用债的强势表现似乎就是历史的重演，尤其在利率债在国内外多重因素作用下受到压制、短中期内下行空间有限的背景下。应注重历史昭示的投资机会，利率弱、信用强的格局或将延续。

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