摘要：报告期内新发并购债以项目建设以及偿债为主；2022年房企美元债将迎来兑付高峰，预计今年部分民营企业的信用风险敞口依旧存在。（报告期2022.1.21-2022.02.23）
观点指数2月境内一级市场发行36只债券，募集资金超250亿元，环比下降50.93%。观点指数覆盖的样本企业中，债券融资一级市场民营企业占比环比下降，其中包括龙湖及滨江等民企。
期间，建发以及招商蛇口新发并购债，以项目建设和偿还旧债为主。2022年房企美元债将迎来兑付高峰，预计今年民营企业的信用风险敞口依旧存在。
月内，央行公开市场投放资金8200亿元，市场流动性较上月有大幅改善。三大PMI指数维持枯荣线以上，市场经济稳定扩张。
受宽松货币政策和企稳的经济面影响，国债利率不受美联储缩表动作上升，收益率整体下行。
并购债出台，债权融资持续紧缩
近6个月，地产信用债净融资额维持负数，2月净融资额较上月大幅下降。一级市场方面，境内新发行债券36只，募集资金超250亿元，环比下降50.93%。
数据来源：Wind 观点指数整理
据观点指数覆盖的重点企业，本轮参与境内债券一级市场的房企有7家，新发信用债合12只，规模超146亿元。
从债券类型看，本轮发行的地产债券多为中期票据。
从发行人性质来看，民企占比较上月大幅下降，其中国资背景企业占比85.71%，民营企业中包含龙湖、滨江等。
数据来源：Wind 观点指数整理
近期市场比较关注的并购债券中，以建发地产为例，分两个品种发行，合10亿元。资金不仅可以用于收购和项目建设，还可用于偿还旧债。其中4.6亿元将用于并购2个标的项目公司股权，4.6亿元用于项目建设以及0.8亿元用于偿还债务。
此前招商蛇口1月发行的25.8亿元并购中票，也仅有43%资金用于收并购。虽然市场寄予厚望，但2022开年这些国资背景房企对于并购同行依然态度谨慎，建发也表示不用于涉险企业的项目收购（未公布收购项目）。
因此，预计短期内优秀房企包括民营企业的收并购债发行，仍将以偿债或保交楼为主，不过不排除下半年政策进一步清晰后，出现针对高能级城市项目的收并购债。
从发行人资质看，目前市场对房企的要求似乎有所缓和。据最新财务数据，本轮发行人建发地产资产负债率呈上升趋势，且比例较高；经营性净现金流也有较大波动；1年内到期的带息负债为145.87亿元，占比17.58%，短期偿债压力较大。
数据来源：企业公开资料，观点指数整理
此外，企业存货资产较多布局于三四线城市，占比达62%，在如今交易市场景气度欠佳的环境下，销售端的压力也会加剧。
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美元债务兑付压力大，后续民企还债压力大
据观点指数不完全统计，今明两年将是房企美元债兑付的高峰期，2022-2023年将分别有431.63、494.07亿存量美元债务到期。一季度将有18家房企面临近62亿美元的兑付压力，其中规模较大的依次为恒大、金茂、雅居乐等知名房企。
数据来源：wind 观点指数整理
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大规模的债务兑付压力，对企业流动性能力做出了严峻考核。1月旭辉、中梁、上坤偿还了1月到期的美元债，以及富力现金回购及展期要约获通过，支付1.04亿美元 。
部分企业流动性出现问题，无法偿付到期债务，中国奥园曾公告称不会支付1月到期的6.88亿美元票据，现已实际违约；新力1月到期的2.42亿美元违约，触发6月到期2.1亿美元债交叉违约。
消息面称，中国奥园目前正在积极进行债务重组，其中包括500-600亿元的离岸债务，近200亿元的私募债以及32亿美元的公募债，其余为银团贷款。同时，奥园正在与几家国有企业进行洽谈引进战投以确保项目建设进度和保交房。此外，据毕马威近期对奥园的资产评估报告，目前企业并非资不抵债。
因此，观点指数认为，当前行业融资的边际放松为结构性放松，很多民营企业并未直接享受到信用融资的支持，在较大兑付压力下，后续可能仍有部分房企出现流动性问题导致债务违约。
对于大多数房企来说，流动性问题依然是无法避免的障碍，压力来临之际甚至有房企直接选择"躺平"。近期关注度比较高的正荣地产，受市场消息影响，债券以及股票市值均在一个交易日内大幅下跌。
据观点指数获悉，正荣上一笔债权融资工具可追溯到去年7月，对比本轮发债的建发地产，一些常见的偿债指标如流动比率、速动比率以及资产负债并没有明显差异。不过，具有较大风险的因素是正荣2019-2020年的经营净现金流为负。
数据来源：企业公开资料 观点指数整理
其次据募集说明书披露，短期有息负债占比较大，达27.27%；据观点指数不完全统计，正荣2022上半年还将面临至少15亿美元的离岸债务兑付。
数据来源：企业公开资料 观点指数整理
央行加大资金投放力度，国内经济稳定扩张
本轮央行公开市场操作效果净投放资金8200亿元，市场流动性较上月（资金回笼9700亿元）显著改善，是近几个月来首次回归投放资金。
具体来看，1月17日，央行投放7000亿元中期借贷便利（MLF），2022年首月利率下调到2.85%。同日有5000亿元MLF回笼。效果来看，本月MLF投放流动性2000亿元。
逆回购方面，整体补充流动性6200亿元。本月投放合17100亿元，环比上升83.87%；期间有10900万亿元逆回购到期，环比下降21.01%。
数据来源：Wind 观点指数整理
据国家统计局数据，本轮三大采购经理指数维持荣枯线以上，国内经济维持扩张、稳定增长，不过景气水平小幅下降。制造业采购经理指数为50.1%，环比下降0.2%；非制造业商务活动指数为51.1%，环比下降1.3%；综合PMI产出指数为51%，环比下降1.2%，表明国内市场经济总体稳定扩张，但活跃度有所下降。
其中，建筑业受雨雪天气以及春节工人返乡等影响，景气度持续回落。根据统计局解读报告，业务活动预期指数环比有小幅上升（具体为64.4%）。具体原因可能为政府加大新基建力度，以及在"房住不炒"的大前提下，当前区域已经有出台适当激励政策提高房地产交易需求，因此建筑业企业对节后生产经营预期乐观。
数据来源：国家统计局 观点指数整理
美联储缩表，国债收益率整体下行
2月国债收益率整体下行。
具体来看，1年期国债平均收益率为2.04%，环比下降24BP。5年期平均收益率为2.48，环比下降27BP；10年期平均收益率为2.74%，环比下降16BP。
数据来源：中国债券信息网、观点指数整理
消息面上，1月美国联邦公开市场委员会会议决议美联储进入缩表周期，叠加美联储预计将于今年进行3次加息，这意味着新兴市场将面临资金流出压力。
而期间国债收益率下行表明美联储释放信息对国内债市影响不大，中国债券市场走势的根本因素还是在于国内的经济基本面。
因此，在本轮经济维持扩张的实际情况以及国家主导稳增长大方针前提下，2022年基建、宽松的结构性借贷结构所引导的财政支出加大将维持国内经济保持扩张，叠加国内宽松的货币政策，预计上半年国内利率将会进一步下行。
