2022年11月，上海。北京圆心科技集团股份有限公司（以下简称“圆心科技”）营销中心总经理张光宇在发表公开演讲时提到，圆心科技作为综合医疗服务平台，将从院端诊治、用药服务，再到保险支付，进行全流程赋能。
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这似乎是圆心科技一直以来的愿景。然而，对于这家迄今为止仍以“卖药”为主要业务的公司来说，上述说法，到底是自始至终的商业模式，还是不得不为之的转型？
今年10月，在两次递表折戟后，圆心科技向港交所发起了第三次冲击，同样以上述说法为故事的起点。
招股书显示，圆心科技的主营业务有三项，分别是院外综合患者服务、供给端赋能服务、医疗产业端赋能服务。这三项业务分别对应线上线下药品销售及线上互联网医院-为医院提供智能化服务，优化诊疗流程-为保险公司提供理赔处理、第三方管理，以及药品市场推广等。
最新版招股书显示，2022年前8个月，圆心科技实现营收46.89亿元，同比上一年度增长约29.8%。不仅如此，2019-2021年，其营收分别为23.52亿元、36.29亿元、59.38亿元，连续三年保持增长。
生意模式明确、营收稳步增长——圆心科技的业绩看似亮眼。但不可忽视的是，其始终保持较低的毛利率，且连年走低。招股书显示，2019-2021年及2022年前8个月（以下简称“期内”），圆心科技毛利率分别为10.6%、9.2%、9.0%、8.0%。
值得注意的是，与圆心科技同一梯队的平安好医生，2021年的毛利率为23.3%，叮当健康2021年的毛利率则为31.6%。
更为棘手的是，圆心科技还面临连年亏损的窘境，且亏损幅度不断扩大。期内圆心科技亏损额分别为2.0亿、3.6亿、7.5亿、5.3亿，累计亏损约18.4亿元，即便是经调整后的净亏损额也达到了约15.78亿元。
针对上述业绩相关问题，时代周报记者询问圆心科技相关负责人，对方表示，目前正处在上市静默期，无法回答相关问题。
“巨亏”——已经成为圆心科技绕不开的标签，这背后，圆心科技正在经历什么？带着这样的成绩，资本市场如何接受它？
逃不开的“卖药”定式
在圆心科技的三大业务线中，院外综合患者服务是绝对的重头戏。该项业务包括线上、线下药房服务、药品批发服务以及线下医疗服务，招股书显示，期内，该项业务收入分别占总收入的的97.9%、97.5%、94.6%、95.8%及95.3%。同时，院外药房及药品批发的收入超过该项业务总收入的95%，也就是说，处方药及医疗产品销售为圆心科技的主要业务。
卖药——似乎成了互联网医疗企业放不下的营收利器。事实上，从招股书的业务构成来看，圆心科技本想要打造的是一个全产业链条的医疗场景，然而“卖药”占比如此之高，背后绕不开“有利可图”四字。
海南博鳌医疗科技有限公司总经理邓之东对时代周报记者表示，这些公司之所以如此青睐“卖药”这门生意，主要目的是为了变现。“因为药品市场需求量大、交易频次高、现金流好，最容易变现，因此，这对于互联网医疗公司而言，是一个能很快入行的切口，同时还能快速积累用户，提升平台的交易量和活跃度。”
从效果来看，圆心科技在这方面独树一帜。2015年，创始人何涛以“药”切入，成立了圆心科技。彼时，受药品零加成以及“处方外流”等利好政策影响，原本只能在医院开具的处方药不再受限，社会药店也可以提供相应药品，于是，圆心科技大力布局院边店，以处方药销售为主。
招股书显示，截至2022年8月31日，圆心科技的药房数量为314家，其中267家位于医院附近1公里以内的位置，205家距医院300米以内，219家药房为国家医保指定药房，81家药房则被指定为大病医保双通道药房（可以销售新进入国家医保目录范围的药品，一般为肿瘤用药、罕见病用药、特效药等）。
招股书数据亦显示，圆心科技约87%的销售额来自处方药销售。
而相比“卖药”，医疗服务是一门投资高、回报周期长的生意，而医药零售的投入则更小、回报更快。因此，医药电商成为国内互联网医疗最常见的选择，也可以说是这些企业最重要的“原始积累”。
不到4年巨亏18亿
然而当“原始积累”完毕，以药为主的商业模式的弊端开始渐渐浮出水面。圆心科技招股书数据显示，期内，以药品销售为主的院外综合患者服务的毛利率仅为9.4%、7.6%、6.9%、6.1%。
互联网卖药的毛利普遍较低是重要原因之一。邓之东对时代周报记者表示，电商营销的底层逻辑是薄利多销，留住客户，所以行业整体毛利都不算高。另一方面，互联网医疗行业的竞争已经到了白热化阶段，同质化严重、引流成本高、获客成本难等问题，都是导致这些企业药品销售环节毛利率低的原因。
另外，大量的院边店选址、大量的处方药销售以及专业药师聘请等诸多因素，都对圆心科技的成本造成了影响。以药师为例，招股书显示，在全国314家药房网络中，圆心科技打造了一个专业的药师服务团队，药师数量达到611名，平均单个药房配备约两名专业药师，超过行业平均水平约1倍。因此，其成本远高于同行。
此外，高额商品成本也压缩了利润空间。2019－2022年前8个月，圆心科技的商品成本分别为20.73亿元、32.45亿元、51.94亿元和41.64亿元，占总成本的比例分别为99.4%、99.3%、99.4%和99.3%，
另据招股书显示，2019年-2021年，圆心科技销售成本分别为21亿元、33亿元和54亿元，占当期总收入的比例分别为89.4%、90.8%和91%；其中，处方药品采购是其最大的开支，分别为20.74亿元、32.46亿元和51.94亿元，占当期总成本的比例分别为98.7%、98.5%和96.1%。
主要业务的成本高而毛利率低，已经拖累了圆心科技的整体业绩。受主业毛利率低的影响，圆心科技整体毛利率分别仅为10.6%、9.2%、9.0%、8.0%。
反观圆心科技其他业务的业绩，招股书数据显示，期内，供给端赋能服务的毛利率分别为29.8%、28.1%、49.1%、45.8%；而医疗产业端赋能服务的毛利率则高达76.4%、72.1%、43.1%、46.7%，是三条业务线中盈利能力最强的。
盈利能力不佳，叠加成本支出过高，圆心科技2019年-2022年8月巨亏18亿元的结果，不难预料。
但比亏损更糟糕的局面是，圆心科技多年来经营性现金流始终为负。招股书数据显示，期内，圆心科技经营性现金流分别为-1.4亿元、-2亿元、-8.14亿元及-4.07亿元，不仅没有转正迹象，反而逐年扩大。
而目前互联网医疗头部企业中，阿里健康和京东健康的现金流已分别在近几年转正。
对此，邓之东对时代周报记者表示，“在互联网医疗复杂的底层运营逻辑里，纯靠资本烧钱引流而没有突出的变现能力，是难以持久经营的。事实上，变现能力、充裕的现金流才能带来更高的资本增值。”
保险是更好的故事吗？
圆心科技必须要给资本市场讲一个新的故事，高毛利率的保险似乎是他们选定的第二条路。
2018年，圆心科技通过与保险公司合作，推出首个医疗保险产品，这是其做保险业务的开端。目前，在这一细分领域，圆心科技主要向保险公司提供保险服务，包括理赔处理、第三方管理、药品福利管理等。
招股书显示，截至2022年8月，圆心科技为159家保险公司和8家再保险公司提供服务，在超过100个城市推出普惠型商业健康保险，同时分销41项健康险产品。
期内，来自保险服务的收入分别为770万元、2480万元、1.31亿元、7490万元、8530万元，而其所属的医疗产业端赋能服务在总营收中的占比同样随之提高，分别为1.9%、2.4%、4.6%、3.9%及3.9%。
对此，国家医保研究院原副研究员仲崇明对时代周报记者表示：“包括圆心科技在内的诸多互联网医疗企业都纷纷布局保险领域，很重要的一个原因在于，保险是目前的‘风口’，市场潜力巨大，而惠民保的表现则更加突出。”
2022年11月17日，中国保险行业协会发布的《2021中国保险业社会责任报告》（下称《报告》）显示，仅2021年上市的惠民保产品就达到了94款，累计参保人数超1亿人，较2020年参保人数增长152%。
虽然参保范围和人数有所增加，但从渗透率来看，惠民保未来仍有很大提升空间。中国人寿再保险有限责任公司（简称“中再寿险”）总经理助理、北美精算师李奇，近期在一次公开访谈中透露，2022年所有上市“惠民保”项目中，平均参保率为18%，其中，约有55%的“惠民保”项目的参保率没达到15%。
因此，惠民保未来的发展空间仍然广阔。2019年12月份银保监会等13部委联合发布《关于促进社会服务领域商业保险发展的意见》称，力争到2025年，包括惠民保在内的健康险市场规模超过2万亿元。
除了“有利可图”，入局惠民保，“能够串联起医院、医生、政府相关机构、保险公司等各个关联方，对于布局的企业来讲，可以更好地整合其手中的资源，为用户服务。”仲崇明对时代周报记者表示。
但圆心科技也在招股书中坦承，其与保险公司等的合作通常不具有排他性，后者可能终止合作关系及决定与其竞争对手合作。
对此，仲崇明有不同的看法，他对时代周报记者表示：“看上去是保险公司手握主动权，但其实像圆心科技这样的服务商才更主动。以惠民保为例，当地可以更换保险公司，但一时间可能难以更换保险服务商。”
在仲崇明看来，很多保险公司面临着‘大而不强’的问题，服务性不够，而像圆心科技这样的服务商，恰恰能够解决服务性不足的问题。它可以根据自身业务触及到这个市场上潜在的保险消费者，并能够掌握这些人对保险的需求，据此与多家保险公司展开合作。因此，无论谁来做惠民保，都离不开服务商在这个地方的势力。
即便惠民保有无限前景，圆心科技在保险领域也面临隐忧，招股书显示，保险业务所在的医疗产业端赋能服务的毛利率，在2021年出现大幅下滑，为43.1%，而此前一年，这个数据是72.1%；与此同时，医疗产业端赋能服务的收入占比虽然有所攀升，但是在2022年前8月，其占比也仅有3.9%
