作者：木清，编辑：小市妹

颜值即正义的时代，身高成了重要的原始资产。有不少家长给没有患生长疾病的儿童购买注射生长激素，只求孩子将来能再高几厘米；也有众多对自己身高不满意的成年人，希望通过注射生长激素来逆风翻盘。

【资料图】

VISEN Pharmaceuticals（简称“维昇药业”）就是一家专注于内分泌相关治疗领域产品研发的创新型上海医药公司，人类生长激素是其代表性研发产品。在行业逐渐吹起东风之际，维昇药业自然也向资本市场发起了冲击。

2022年11月17日，维昇药业首次递表港交所，但由于未在规定时间内通过聆讯，所以第一次冲击失败。2023年8月16日，公司再次递表，不知在有近10亿亏损，无商业化产品，且对手强劲的情况下，最终结果会是如何。

【行业蓝海，大厂加持】

2018年，维昇药业由Vivo Capital携手Ascendis孵化成立。Ascendis是一家在纳斯达克上市的生物制药公司，公司主要的商业化产品就是TransCon人生长激素。

从2018年成立至今，维昇药业总共进行了两轮股权融资。分别是在2018年11月进行了4000万美元的A轮融资，Ascendis以资产入股，持有维昇药业50%股权，Vivo Capital和Sofinnova以现金出资4000万美元持股50%。在经历A轮融资后，维昇药业的估值达到了8000万美元。

▲维昇药业AB轮融资情况，来源：招股说明书

2021年1月，维昇药业又进行了B轮融资。这一轮融资由红杉中国领投，奥博资本，夏尔巴投资，鼎丰生科资本等知名机构进行跟投，此轮合计融到1.5亿美元，而在这次融资后，维昇药业的估值也飙升到10.3亿美元。仅仅两年的时间，维昇药业的估值就翻了近13倍。

知名投资机构向维昇药业抛出橄榄枝，自然也是看中了生长激素领域的发展前景。

弗若斯特沙利文的资料显示，2022年，中国人生长激素市场规模达到17亿美元，较2017年的4亿美元增长了325%，年复合增长率达到33.56%。而且弗若斯特沙利文的报告中还预测，预计到2026年和2030年，这一数据还将持续增至31亿美元和47亿美元。

据悉，目前在中国市场，内分泌是创新药物研发的蓝海。内分泌领域目前有大约170种不同的疾病，而其中将近一半疾病的治疗药物在临床上有很大的需求空缺，现有的很多药物都存在着疗效欠佳或者副作用太强等缺点。甚至有很多疾病在中国面临着无药可医的窘况。

在人生长激素领域，中国有上千万潜在治疗对象，而目前真正接受治疗的比例远不足5%，所以生长激素市场未来还有巨大的增长空间。因此维昇药业受到红杉等知名机构青睐也就顺理成章。

不过虽然行业是好行业，但讲好故事不容易，而且维昇药业无商业化产品的这一痛点也着实让其很被动。

【亏损近10亿，无商业化产品】

招股说明书显示，目前维昇药业已经建立包含三款候选药物的产品管线，其中公司进展最快的核心产品隆培促生长素（lonapegsomatropin），已经完成了国内3期临床实验，预计在2023年4季度时提交上市申请。

▲维昇药业核心产品进展情况，来源：招股说明书

而公司隆培促生长素以及TransCon CNP和帕罗培特立帕肽，均从股东Ascendis处引进，获得了其相应的授权，拥有Ascendis研发的这3款内分泌产品在大中华区独家开发、生产及商业化上市的权益。也就是说，目前维昇药业还并不具备从无到有独立研发相关药物的能力，同时公司也并未有任何商业化产品。

没有商业化产品，那亏损问题首当其冲。

截至2023年5月底，维昇药业仅有一些零星的其他收入，如政府补助，银行利息等，近年来，这些其他收入每年均不足1000万元。

2021年、2022年和2023年1-5月，维昇药业的研究及开发成本分别为2.74亿元、1.80亿元和0.13亿元。2022年研发支出同比下降34.54%，2023年前5月同比下滑72.77%。公司的研发支出整体处于下滑趋势。

同期，维昇药业的年均行政开支维持在1.8亿元左右。

没有收入，又不得不支出，致使维昇药业近几年亏损额分别达到4.85亿元、2.89亿元和1.5亿元，亏损合计近10亿元。

▲维昇药业经营情况，来源：招股说明书

而没有持续性的收入，也让公司的现金流状况一步步恶化。

维昇药业在2021年完成B轮融资后，就没能再有融资性资金的净流入。而公司经营活动和投资活动一直在消耗着股权融资的资金，致使2022年开始，公司整体上的现金及等价物处于年年净流出的状态。2022年净流出2.56亿元，2023年截止至5月底已经流出1.05亿元。

▲维昇药业现金流情况，来源：招股说明书

公司期末现金及现金等价物从2021年的8.83亿元降至2023年5月的5.22亿元，整体降幅达到40.54%。

亏损与现金流的困局，只有公司有产品上市并取得不错的销售成果才有可能打破。而目前来看，即便是产品上市了，想要从龙头嘴里抢夺市场份额也绝非易事。

【龙头市占高，市场难抢占】

据了解，目前中国的生长激素市场基本被长春高新（000661.SZ）子公司金赛药业、安科生物（300009.SZ）以及联合赛尔三家所垄断，金赛药业的市场占有率约为75%，安科生物约为14%联合赛尔约占8%，三家公司合计占有市场高达97%的份额。

而从隆培促生长素（lonapegsomatropin）的3期临床试验结果来看，该产品和金赛药业的金赛增相比并没有优势。

隆培促生长素的年增长速率（AHV）为10.66厘米/年，而金赛增的生长速率是13.4厘米/年。同时隆培促生长素临床试验中抗体的检出发生率是6.7%，而长效金赛增免疫原性极低，未见抗体检出。

除此之外，长效金赛增在其4期临床研究中纳入了2952例GHD儿童，经过3年总体治疗，结果显示安全和有效，而隆培促生长素3期测试中只有154位患者入组。而且长效金赛增在售价上也比隆培促生长素便宜太多。

以上种种，都说明维昇药业即便是隆培促生长素产品上市，想要在现有的市场格局中突围，吃到足够的市场份额也绝非易事。

同时，国内生长素市场整体还面临着集采的风险。2022年3月10日，广东省药品交易中心发布11省联盟集采的拟中选结果，生长激素首次被纳入集采范围。2022年3月17日、2022年8月8日，青海省药品招采平台和黑龙江省药品集中采购网也分别表示有相关企业自主申请降低价格。

一旦进入集采名单，生长素售价将遭遇滑铁卢。在生产成本与规模上并不占优势的维昇药业，生存环境有进一步恶化的可能。

生长激素市场目前正处在发展蓝海，国内在售产品品牌不多，但也有不少玩家正在加速布局。而只有产品商业化，才能拿到竞赛的入场券。同时生产技术的独创性与可控性是关键的竞争要素，想要市场投资者买单，快速并妥善解决这些问题十分关键。

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