主要观点

1、1月物价数据中PPI环比下行,考虑到前期工业企业利润数据中产成品存货(剔除价格)开始去化,表明供给不强,因此价格乏力可用下游需求偏弱来解释。

2、CPI环比上行,其中鲜菜价格拉动明显;尽管核心CPI环比抬升,但我们认为节庆扰动明显,包括飞机票、交通工具租赁费、电影及演出票、旅游价格环比大幅上行。伴随节庆因素消退,环比继续上行的可能性仍低。


(资料图)

3、我们观察到一个有意思的数据,1月猪肉价格环比下降10.8%,而牛肉价格环比上涨0.9%,分化明显;进一步拉长时间,2019年以来,牛肉价格上涨约7.9%;猪肉价格下跌超过30%。

4、由于价格是供需匹配的最终结果,牛肉价格在3年内稳定上行,而猪肉价格波动下降,或表明牛肉的供需格局要好于猪肉。

5、需要注意的是,牛肉价格是猪肉的2倍左右;近三年包括国内产量和进口在内的牛肉总供给持续增加,而价格持续上行,或表明能够支付更高价格的需求(或为中高收入群体)更好;而猪肉消费则在价格与数量上均呈现出明显波动的特征。

6、在1月金融数据中,社融环比改善但同比仍弱,社融与M2的增速差值扩大到2.94个百分点,表明融资供需缺口仍然放大。M2与PPI同比增速的差值为13.4%,较上月提高0.9个百分点,仍然保持在去年9月份以来的高位,指向超额流动性整体充裕。

7、另外值得关注的是,居民加杠杆的意愿仍然偏弱,包括短期贷款与中长期贷款均同比少增,指向了消费意愿和按揭意愿的修复仍然需要等待。

正文

1 物价数据中的分化线索

2月10日,国家统计局公布了1月物价数据,在CPI食品大类中,畜肉类环比下降5.3%(前值下降4.6%),影响CPI下降约0.19个百分点,其中猪肉价格环比下降10.8%(前值下降8.7%),影响CPI下降约0.18个百分点;但与此同时,牛肉价格环比上涨0.9%(前值下降0.1%)。如果根据2019年以来价格环比增速来推算价格走势,可以发现猪肉价格与牛肉价格发生了明显的分化。

图表 根据CPI环比增速推算的牛肉与猪肉价格指数

资料来源:WIND,中泰证券研究所

截至2023年1月,根据定基指数计算的牛肉价格较2019年12月上涨了7.9%;而猪肉价格较2019年12月下跌了31.9%。由于价格是供需匹配的最终结果,牛肉价格在3年时间维度中,保持稳定上行,而猪肉价格的波动式下降,或表明牛肉的供需格局要好于猪肉。而牛肉价格明显高于猪肉价格,因此呈现出价格越高而供需格局越好的特征。

图表  36个城市牛肉与猪肉平均零售价

资料来源:WIND,中泰证券研究所

另外,从供给与需求上看,2020年国内牛肉产量为672.4万吨,进口212万吨,合计884.4万吨;2021年合计931.5万吨;2022年合计986.0万吨,总供给数量在不断增加。因此,近三年牛肉的总供给在持续增加,同时价格体现出明显的持续性,表明能够支付更高价格的需求具备明显的持续性,受疫情的影响相对偏小,根据国家统计局公布的全国居民人均牛肉消费量稳步增长;而猪肉消费则在价格与数量上均呈现出明显波动的特征。

2 金融数据中的同化线索

根据人民银行公布的金融数据,社融环比改善但同比仍弱。1月社融增量59800亿元,较上月出现明显回升,但仍然同比少增1959亿元,连续4个月同比少增。在细分项中,对实体经济发放的人民币贷款新增49300亿元,同比多增7312亿元,连续2个月同比多增。

图表 金融数据细项表

资料来源:WIND,中泰证券研究所

社融存量同比增长9.66%,较上月小幅回升但连续2个月在10%以下,剔除掉地方政府专项债后的社融增速9.00%,新旧口径差值为0.66个百分点,连续7个月收窄,反映了地方政府专项债发行节奏放慢后,新旧口径明显收窄。从高频数据看,水泥价格自仍在回落,螺纹钢钢厂产量有所企稳,节后基建能否发力形成实物工作量值得观察。

M2同比增长12.6%,较上月提高0.8个百分点,社融与M2的增速差值扩大到2.94个百分点,表明融资供需缺口仍然放大。M2与PPI同比增速的差值为13.4%,较上月提高0.9个百分点,仍然保持在去年9月份以来的高位,指向超额流动性整体充裕;进入2月以来,7天期银行间质押式回购加权利率较上月均值(2.12%)有所抬升,指向短期资金面压力有所波动。

值得关注的是居民贷款和存款。从贷款来看,居民端加杠杆的意愿仍然偏弱,1月居民短期贷款与中长期贷款同向运动,1月居民短期贷款新增341亿元,同比少增665亿元,少增幅度上月扩大,这或指向居民消费端欲望仍然偏弱;而1月中长期贷款新增2231亿元,同比少增5193亿元(前值少增1693亿元),连续14个月同比少增。中长期贷款同比少增且幅度扩大,也指向按揭需求仍然偏弱,需要观察节后购房需求能否回升。从地产高频数据来看,截至2月5日30城商品房成交面积在低位回升,北京二手房成交套数修复的趋势性不强,需要进一步观察商品房销售端的持续性。从存款来看,1月新增人民币存款增加68700亿元,同比多增30400亿元(前值减少4358亿元);其中,居民存款增加62000亿元,同比多增7900亿元,表明居民存款仍在上行阶段,但同比增量较上月收窄,需要观察后续出现拐点。

风险提示事件:政策变动风险

杨畅:

中泰证券研究所  政策组负责人  首席分析师

上海财经大学公共政策与治理研究院  首席专家

重要声明:

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